資產(chǎn)證券化在信托公司業(yè)務(wù)發(fā)展中的應(yīng)用
來源：www.beiwo888.cn 時間：2005-07-20
內(nèi)容摘要：資產(chǎn)證券化的核心是設(shè)計出一種嚴謹有效的交易結(jié)構(gòu)，在這一交易結(jié)構(gòu)中原始權(quán)益人將資產(chǎn)向特設(shè)機構(gòu)轉(zhuǎn)移，形成了一個破產(chǎn)隔離實體。同時將資產(chǎn)池中的資產(chǎn)償付能力與原始權(quán)益人的資信能力分割開來，從而實現(xiàn)處置的財產(chǎn)與銀行的破產(chǎn)隔離與信用隔離。但在中國目前的法律框架內(nèi)，對銀行不良資產(chǎn)進行證券化存在著許多障礙，主要是完全按照資產(chǎn)證券化模式處置銀行不良資產(chǎn)極不現(xiàn)實。因此，從可操作的法律制度來看，只有信托制度的融資功能和破產(chǎn)隔離制度能夠達到資產(chǎn)證券化的類似效果。對此，本文將依據(jù)可行的法律框架內(nèi)，對信托公司參與銀行信貸資產(chǎn)證券化的兩種業(yè)務(wù)模式展開討論。
關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化、信托模式、集合資金信托、資產(chǎn)處置信托
一、簡析信托機制在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中的作用
資產(chǎn)證券化的核心是設(shè)計出一種嚴謹有效的交易結(jié)構(gòu)，在這一交易結(jié)構(gòu)中原始權(quán)益人將資產(chǎn)向特設(shè)機構(gòu)轉(zhuǎn)移，形成了一個破產(chǎn)隔離實體。同時將資產(chǎn)池中的資產(chǎn)償付能力與原始權(quán)益人的資信能力分割開來，從而實現(xiàn)處置的財產(chǎn)與銀行的破產(chǎn)隔離與信用隔離。但在中國目前的法律框架內(nèi)，對銀行不良資產(chǎn)進行證券化存在著許多障礙，主要是完全按照資產(chǎn)證券化模式處置銀行不良資產(chǎn)極不現(xiàn)實。因此，從可操作的法律制度來看，只有信托制度的融資功能和破產(chǎn)隔離制度能夠達到資產(chǎn)證券化的類似效果。因其有下述三種職能：
1、風險隔離。依據(jù)信托法的規(guī)定，信托財產(chǎn)與受托人所有的財產(chǎn)相區(qū)別。同時，在委托人不是信托唯一受益人的情況下，信托財產(chǎn)獨立于委托人的其他財產(chǎn)。這樣，信托財產(chǎn)具有獨立性，不受受托人與委托人破產(chǎn)的影響，且除法律規(guī)定的情形，其他債權(quán)人不得對信托財產(chǎn)進行強制執(zhí)行。
2、信用隔離。以信托方式處置的銀行不良資產(chǎn)，其信用等級僅取決于特定的一組金融資產(chǎn)，與發(fā)起人自身的信用等級無關(guān)，這樣就實現(xiàn)了信用隔離。
3、信托的靈活性與創(chuàng)新性。從制度功能上講，信托是一種具有長期規(guī)劃性質(zhì)、富有彈性空間且能充分保障受益人的機制，在信托框架下，可以采取多種交易模式，以適應(yīng)不同的需要。
二、信托公司如何開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)
根據(jù)《信托投資公司管理辦法》的規(guī)定，信托公司可通過經(jīng)營業(yè)務(wù)的綜合效用來開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。對此，筆者將在下文里集中討論信托參與銀行信貸資產(chǎn)證券化的兩種業(yè)務(wù)模式：
一、集合資金信托
●交易描述
由信托投資公司根據(jù)原貸款銀行擬處置的不良資產(chǎn)規(guī)模，發(fā)行與此相適應(yīng)的信托計劃，用以購買原貸款銀行擬處置的不良資產(chǎn)，信托公司以該資產(chǎn)的收益支付信托利益。該信托方式處置銀行信貸資產(chǎn)最主要的功能是能夠提高資金的利用效率。
●交易結(jié)構(gòu)
一、交易主體。此種交易結(jié)構(gòu)的核心交易主體包括原始貸款發(fā)放銀行、信托公司、投資人。此外，還有可能包括資產(chǎn)評估機構(gòu)、擔保人、承銷商。
二、交易法律關(guān)系。集合信托模式涉及的交易關(guān)系包括：
◇銀行與信托公司之間的信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓或信托關(guān)系。
◇信托公司與投資人之間的信托關(guān)系。
◇信托公司與銀行之間委托處置非貨幣資產(chǎn)的委托關(guān)系。
●關(guān)鍵法律問題
1、信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓。在此種交易模式中，一般的模式是由信托公司發(fā)行一項集合資金信托計劃購買銀行擬處置的不良資產(chǎn)，并以資產(chǎn)處置過程中產(chǎn)生的收益支付信托利益。但為了體現(xiàn)銀行信貸資產(chǎn)在信托存續(xù)期間的信托財產(chǎn)風險隔離，就有必要將該資產(chǎn)的所有權(quán)真實出售予信托公司。然而從我國現(xiàn)有法律意義上看“真實出售”實際上就是將擬處置的資產(chǎn)出售或托管給信托公司。因此，就出現(xiàn)出售的資產(chǎn)是按帳面價值出售還是按評估價值出售呢？如果按帳面價值出售，在信用增級上，銀行將做出更多的信用保證，加大銀行或有負債和將被證券化的業(yè)務(wù)成本；如果按評估價值出售，則存在著在出售之前進行評估與核銷的問題，也會涉及到許多程序。對于帳上價值較大，但許多已成為呆、壞帳的信貸資產(chǎn)來說，處理起來會比較棘手。
2、信用增級。對于銀行不良資產(chǎn)證券化而言，信用增級是非常重要的一環(huán)，它對于提高資產(chǎn)處置效率、吸引投資者至關(guān)重要。對于集合資金信托計劃處置不良資產(chǎn)來說，最有效的信用增級手段是銀行承諾回購。當然，也可以采用其他方式，如信用擔保、支付準備金等。
●適用性問題
此種交易模式已經(jīng)有若干成功的案例，如新華信托發(fā)行資金信托計劃購買深圳商業(yè)銀行的住房按揭貸款；中煤信托發(fā)行資金信托計劃購買廣發(fā)銀行建設(shè)項目貸款等。但是，該模式并不適用于所有的銀行信貸資產(chǎn)的處置。該模式的適用對于擬處置的資產(chǎn)有一定的要求：
1、原始權(quán)益人對該資產(chǎn)擁有完整的所有權(quán)；
2、從資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流的可預測性上講，適于集合信托的資產(chǎn)通常應(yīng)該具有一定的同質(zhì)性，能夠產(chǎn)生相對穩(wěn)定的現(xiàn)金流，以便能夠支付信托收益。如果不能夠產(chǎn)生穩(wěn)定的現(xiàn)金流，將無法支付相應(yīng)的信托收益，這對于銀行來說，由于要回購或者以其他方式增強信用，在信托到期日，銀行可能會支付大量的現(xiàn)金，包括融資的本息。在此意義上，除了優(yōu)質(zhì)信貸資產(chǎn)外，適于此種模式處理的銀行不良資產(chǎn)僅限于流動性較差，但有穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)，且資產(chǎn)變現(xiàn)能力較強。對于流動性與變現(xiàn)能力均較差的不良資產(chǎn)，不適于此種方式處理。因此，在這種意義上，住房項目貸款以及其他具有還款保障的大型項目的貸款可以采用此種方式處理。
3、稅收上的處理。對于真實出售，必須存在著稅收上的減免，在銀行將信貸資產(chǎn)出售給信托公司時，或者在回購時，必須有稅收上的優(yōu)惠，否則，交易的成本過高。而在此方面，我國稅收法律制度上存在著許多不確定性。
4、每一集合資金信托計劃的資金信托合同不得超過200份，對于處置資產(chǎn)數(shù)量特別大的項目來說，所針對的委托人的資金要求較高。如果200份資金信托合同不足以籌到資金，不足以購買擬處理的不良資產(chǎn)，則該計劃無法實施。
從上述的論述中，我們看到該模式的適用，除了對資產(chǎn)有上述要求外，還要求銀行能夠為資產(chǎn)提供充分的擔保，包括回購、信用擔保、支付準備金等。此種模式從其自身的結(jié)構(gòu)與功能上看，比較適用于為銀行提供融資，根本目的不在于處置銀行的不良資產(chǎn)。
●操作流程
1、信托公司與銀行達成以集合資金信托處置特定不良資產(chǎn)組合的協(xié)議。根據(jù)該協(xié)議，由信托公司準備發(fā)行集合信托計劃，用以購買銀行特定的不良資產(chǎn)組合。
2、根據(jù)不良資產(chǎn)價值發(fā)行集合資金信托。在簽訂合作協(xié)議后，銀行清理相應(yīng)的不良資產(chǎn)，信托公司在此基礎(chǔ)上發(fā)行信托計劃。如果信托計劃未能成功發(fā)行，則協(xié)議終止。
3、不良信貸資產(chǎn)出售。集合資金信托成功發(fā)行后，集合信托的資金用于購買不良信貸資產(chǎn)，該筆資產(chǎn)須采取一定的信用增級方式，以保證投資者的投資安全。
4、非貨幣信托資產(chǎn)委托處置。信托公司可以將購買的信貸資產(chǎn)委托銀行代為清收。
5、信托利益分配。信托公司按照集合信托計劃向投資者分配信托收益。
6、信托的終止。在信托期滿后或者在約定的條件成立時，信托終止，銀行通常應(yīng)按約定的條件回購信托計劃購買的信貸資產(chǎn)。
二、資產(chǎn)處置信托
●交易模式描述
銀行將擬處置的信貸資產(chǎn)信托給信托公司，并根據(jù)信用評級對該筆信貸資產(chǎn)進行分層評級，設(shè)置優(yōu)先級與次級或更多級的受益權(quán)，并將委托人設(shè)置為唯一受益人，轉(zhuǎn)讓其所持有的優(yōu)先級受益權(quán)或通過信用增級的方式轉(zhuǎn)讓其持有的更多的受益權(quán)。
●交易結(jié)構(gòu)
1、交易主體。此種交易結(jié)構(gòu)的核心交易主體包括原始貸款發(fā)放銀行、信托公司、投資人。此外，還有可能包括資產(chǎn)評估機構(gòu)、擔保人、承銷商。
2、主要交易法律關(guān)系：資產(chǎn)處置信托項目存在三個核心法律關(guān)系：
◇銀行與公司之間的信托關(guān)系；
◇信托公司委托銀行或其他機構(gòu)處置非貨幣信托財產(chǎn)的委托代理關(guān)系；
◇銀行和投資者之間的優(yōu)先級受益權(quán)或其他受益權(quán)的轉(zhuǎn)讓法律關(guān)系。
●關(guān)鍵法律問題
1、受益權(quán)的分層與轉(zhuǎn)讓。如果不存在受益權(quán)的轉(zhuǎn)讓，則銀行無法提前收回部分信貸資金以提高資金的利用率。
2、信用增級，通過優(yōu)先級和次級受益權(quán)的安排，增加可轉(zhuǎn)讓的受益權(quán)的信用等級。這是一種內(nèi)部增級的方式，一方面通過合理價值法來實現(xiàn)資產(chǎn)的信用增級，即以信托財產(chǎn)的收益作為優(yōu)先級收益權(quán)設(shè)立的資產(chǎn)基礎(chǔ)，信托財產(chǎn)的現(xiàn)金流優(yōu)先用于兌付該類受益權(quán)；另一方面次級類受益權(quán)由銀行持有，在支付優(yōu)先級受益憑證之后，該類受益權(quán)才能得以兌付。在這種安排下，次級受益權(quán)為優(yōu)先級受益權(quán)提供了保護，降低了投資者的風險。
●交易模式的適用性問題
以此模式處置銀行不良資產(chǎn)，其適用范圍較廣泛，幾乎所有的銀行信貸資產(chǎn)都可以采取這種方式處置。當然，它對銀行的不良資產(chǎn)也有一定的要求。
1、銀行對于資產(chǎn)享有完全的所有權(quán)，不存在所有權(quán)方面的爭議；
2、該模式更適于信貸資產(chǎn)組合，且該組合能夠產(chǎn)生一定的現(xiàn)金流，能夠分離出一定比例的信用等級較高的優(yōu)先受益權(quán)。資產(chǎn)組合中，單筆不良資產(chǎn)的質(zhì)量雖然較差，信用較低，但是資產(chǎn)組合作為一個整體具有一定穩(wěn)定的價值，即具有一定的安全性和收益率，能夠進行受益權(quán)的分層。當然如果不良資產(chǎn)總體質(zhì)量非常不好，不能產(chǎn)生現(xiàn)金流，甚至是呆壞帳，則沒有必要以信托方式處置，因為以信托方式處置不良資產(chǎn)有一定的成本。如果處置的結(jié)果是不能產(chǎn)生效益，包括通過轉(zhuǎn)讓優(yōu)先級受益權(quán)提前獲得信貸資產(chǎn)的回收而產(chǎn)生的時間價值，則不存在經(jīng)濟上的效益。
●交易的操作流程
1、信托的設(shè)立。銀行與信托公司簽訂資產(chǎn)處置財產(chǎn)信托合同，銀行將擬處置的債權(quán)資產(chǎn)設(shè)定為信托財產(chǎn)，并將其轉(zhuǎn)移給信托公司持有，銀行作為信托財產(chǎn)的受益人。
2、非貨幣性信托財產(chǎn)的委托處置。信托公司與銀行簽訂《信托財產(chǎn)委托處置協(xié)議》，委托銀行清收、處置、變現(xiàn)非貨幣性信托財產(chǎn)，處置非貨幣資產(chǎn)所產(chǎn)生的貨幣資金，定期劃入信托公司在托管人處開立的資金托管賬戶。
3、優(yōu)先級受益權(quán)的轉(zhuǎn)讓。信托受益權(quán)分割為優(yōu)先級受益權(quán)和次級受益權(quán)，在信托設(shè)立時均由銀行享有。銀行委托信托公司將優(yōu)先級受益權(quán)轉(zhuǎn)讓給投資者，次級受益權(quán)繼續(xù)由銀行持有。
4、優(yōu)先級受益權(quán)的流轉(zhuǎn)。經(jīng)過一定期限后，投資者可以申請受托人贖回其擁有的優(yōu)先級受益權(quán)，也可以將優(yōu)先級受益權(quán)轉(zhuǎn)讓給其他人，或用于清償債務(wù)或以其他方式合法流轉(zhuǎn)。
5、優(yōu)先級信托利益的分配。信托公司負責信托利益的分配及贖回優(yōu)先級受益權(quán)。
6、信托的終止。本信托期滿前，如全部優(yōu)先級受益權(quán)被贖回，在支付各種款項后，次級受益權(quán)的受益人享有全部剩余信托利益。
作者簡歷
孫立：哈爾濱師范大學政治經(jīng)濟學碩士;第一財經(jīng)日報特邀記者；東中西區(qū)域發(fā)展和改革研究院金融研究所信托專職研究員；中國企業(yè)海外發(fā)展中心首席研究員；美國萬通投資銀行特邀研究員；人民大學信托與基金研究所主辦刊物《信托與基金研究》特約撰稿人；曾在證券和信托業(yè)浸淫多年，主要研究方向為信托與證券、資產(chǎn)購并等業(yè)務(wù)，特別對信托財產(chǎn)的投資與管理具有較為豐富的理論和實際經(jīng)驗，現(xiàn)就職于國民信托。近期發(fā)表的主要著作及論文有《中國信托優(yōu)化論》、《對現(xiàn)階段我國信托公司治理結(jié)構(gòu)的探索》、《信托市場信息監(jiān)管與法制建設(shè)》、《對信托商綜合評定體系的探討性補充》等多篇文章。
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馮志剛：中融國際信托投資有限公司信托業(yè)務(wù)部副總經(jīng)理，高級經(jīng)濟師。哈爾濱工業(yè)大學工學學士，從事銀行、證券與信托投資工作多年，曾就職于會計師事務(wù)所、律師事務(wù)所、銀行信貸與信托投資公司投資銀行等工作部門，先后參與過哈爾濱市多項重點工程項目的投、融資活動，在項目管理及資本運營等領(lǐng)域具有較為豐富的實踐經(jīng)驗。
(xintuo摘自信托投資研究)